创业板：谁接最后一棒
http://www.haozhai.cn 文章来源: 财新网 2010-05-24 16:51
创业板高烧不退，深交所如坐针毡。根据媒体报道，3月中旬深交所总经理宋丽萍透露已将退市制度上报至证监会。在5月7日的一个研讨会上，深交所理事长陈东征表示，创业板直接退市制度将包含三个要点：一是直接退市，二是快速退市，三是杜绝借壳炒作。
此言一出，对创业板投机炒作形成了震慑。市场普遍认为，这是造成近期调整的一大重要因素。
北京大学金融法中心副主任彭冰认为，主板亦有明确的退市标准，但多年来真正退市的企业寥寥无几，主要原因是地方政府保壳愿望强烈。而创业板企业的股东鲜有国有企业，游说能力较弱，如果深交所坚决执行，创业板是可能做到快速直接退市的。
亦有识者指出，保壳、借壳的源头在于审批制人为造成的壳资源稀缺。而借壳上市的门槛太低，伴生泛滥的内幕交易，根本原因在于监管部门没有治理和打击的决心和勇气。
高成长“光环”失色
支持创业板高价的一个说法，是所谓高成长性，即在未来迅速拉低市盈率。但创业板4月中旬以来的估值调整，一个直接原因是部分创业板公司业绩变脸，令高成长性“光环”骤然失色。
据Wind资讯统计，2009年创业板78家公司实现归属母公司所有者的净利润合计45.42亿元，同比增长45.69%。到了2010年一季度，78家公司实现归属母公司所有者的净利润合计9.36亿元，同比增长36.07%，但共有14家公司业绩低于预期，净利润出现了同比下跌。
一位外资投行分析师表示：甫一上市，业绩便出现同比下降分外可疑。他认为，可能确如外界推测，一些创业板公司存在“过度包装”。一些公司可能为了去年上市，将今年一季度的提前确认；或者一些高成长的公司，其实已过了发展的顶峰。
5月12日，中国注册会计师协会宣布，在2010年会计师事务所执业质量检查中，将加强对创业板上市企业审计业务的检查。
一位证券业人士认为，如果光从今年一季度的数据显示，整体而言创业板在成长性上与其他公司并无显著差别。但他也表示，两个因素也可能造成偏差：一是创业板中的许多企业，由于行业原因，确认收入在后半年；二是周期性强的行业大都集中在主板，而去年一季度这些企业正处于谷底。因此，还需要结合后续报表来看。
“什么是创业企业？高成长、高盈利还是创新的行业？说实话，到现在为止，我自己也不知道。”前述刚做完创业板项目的投行人士直言。“我只能说，过了会的应该都是创业企业。”
根据2009年4月2日发布的创业板的上市管理办法，发行人的最低门槛是最近一年盈利且净利润不少于500万元。但事实是，这类针对扶植中小企业的原则往往流于形式。根据Wind资讯统计，创业板公司2009年共实现净利润45.6亿元，平均每家公司净利润5850.7万元。
“创业板其实不缺项目，年利润两三个亿、每年增长30%的企业到处都是。”即使从承销的成本和收益考虑，投行也会首选规模大的企业。把年利润500万的企业报上去基本上没有可能通过，业内人士说，“那等于是浪费名额，何况证监会也希望找大个头，这样稳当，不容易出事。”
证监会希望用行业标准作为审定创业企业的依据。3月19日，中国证监会发文，将新能源、新材料、信息、生物与新医药、节能环保、航空航天、海洋、先进制造、高技术服务等九大行业被确定为保荐机构可以“重点推荐”；同时有八大行业被列为“审慎推荐”，包括纺织服装，电力、煤气及水的生产供应等公用事业，房地产开发与经营、土木工程建筑类，交通运输，酒类、食品、饮料，金融，一般性服务业及国家产业政策明确抑制的产能过剩和重复建设的行业。
一位专做创业板承销项目的投行人士向本刊记者透露，证监会还酝酿成立审核委员会，审核委员会计划由行业专家构成，对“审慎推荐”行业的企业进行评估，判断其是否适合上创业板。而另一位人士说，“审慎推荐”意味着“基本上没戏了”。
“传统行业里面也会有创新企业，发审委不一定了解各个行业。拿高考打比方，审核委员会就是指导你填志愿的，发审委就是给你批卷子的。”该人士说。
走向类主板
创业板的定位和中小板有什么区别？答案可能是，没有区别。
2009年10月，2008年冲击中小板失败的神州泰岳成为登陆创业板的第二只股票。2010年3月，招商证券辅导的涪陵榨菜运气不佳，被认定是“传统中的传统行业”，被迫从创业板转投中小板。但此前较早登上创业板的探路者（300005.SZ）、立思辰（300010.SZ）等同样因为主营没有任何创新性而饱受质疑。
根据目前深交所的规定，在中小板上市的公司须实现三年盈利。而投行业无不心知肚明：诸多孵化多年、体量够得上中小板的公司之所以依旧选择留在创业板发酵—无他，惟价高耳。
仅仅五个月间，鲜明的对比反应了创业板人气的巨大变化，也提出一个尖锐的诘问：所谓的多层次市场，划分和设定的依据何在？
耶鲁大学金融学教授陈志武等学者都提出，如果中小板能把最近三年盈利的要求去掉的话，就没有必要再建立创业板。
一位不愿意具名的学者认为，多层次资本市场由主板、中小板、创业板和三板构成的提法，更多体现的是深圳市的地方利益。
虽然深圳的存在能够平衡上海主板市场的垄断地位，有积极意义，但代价可能是创业板名不副实，而目前创业板表面的价格问题，根源恰恰在于整体市场设计和定位。
典型的创业板，意即以NASDAQ为代表的创业板市场，主要有三个特点：以机构投资者为主，采用证券商报价制度和做市商制度。而创业板中的“非典型”则出现在散户高度参与的亚洲国家，如日本的JASDAQ和韩国KOSDAQ。
香港等创业板的失败案例证明，以机构投资者为主要参与者的创业板往往会陷于“冷场”；而KOSDAQ以往的经验证明，以个人投资者为主要参与者的创业板的问题是投机和过热。KOSDAQ个人投资者比例高达90％，导致呈现出以个人投资者为核心的短期买卖模式，交易量一度居全球创业板市场首位，其股价也呈现了巨大的波动性。
中国股市散户为多、投机性强是不争的市场基础，但从制度设计上，创业板从未有意对此加以限制，目的是力避冷场。“深圳方面认为，如果把创业板做成纯粹和典型的创业板市场，可能交投很清淡，失败的可能性大。如果创业板失败而导致并板，深圳金融中心的地位就丧失了，所以还是希望还搞成主板类型的。”前述学者说。
虽然深交所在2009年7月发布了《创业板市场投资者适当性管理实施办法》，但具有两年股票交易经验的自然人投资者便可投资于创业板，这样的低门槛使投资者分类制度形同虚设。而显著可以限制投资者准入的措施，如放大交易手数或将一手设置为1000或者1万股等建议，深交所并未采纳。
此间取舍，已然决定了创业板今日状况：居高不下的发行价，机构与散户同炒。
“所有的市场都走向了‘类主板’。”前述学者表示，中国目前三个市场——主板、中小板和创业板—都以散户为主，交易手数很小，交投极度活跃。但炒得过火以后，普遍的超募造成资金的大量浪费，“过熟”的企业挤占了上市资源，对中小企业、高科技企业并不形成支持，而不具信息、分析和资金等优势的散户，最终将不得不接过最后一棒。
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