4年之后 恒大第二轮扩张“以利润换规模”
http://www.haozhai.cn 文章来源: 第一财经日报 2010-09-03 09:18
恒大地产（03333.HK，下称“恒大”）第一次大规模扩张的成果，终于在2010年的中期业绩报告上得以充分体现。
从某种程度看，恒大为了这一天整整准备了4年，从2006年到2009年，恒大的发展历程大约可以概括为“举债、投资、扩张”，直到2010年，前面3年时间的播种终于到了收获阶段，即业绩的爆发增长。数据显示，其营业额较去年同期增长11倍至203.7亿元，并且一举超过万科，坐上“头把交椅”。
这个时刻，恒大的野心显然没有得到满足。从其年初接连两次的大规模海外发债，到5月份开始的大范围促销回款，恒大似乎酝酿了新的“阴谋”。日前，其中期业绩报告证实，其在规模上的诉求已然达到又一个让外界“咋舌”的程度，短短半年时间，其土地储备增长了50%，超过7500万平方米。
毫无疑问，恒大地产的新一轮扩张已悄然启动。这一次举债推动下的扩张最终将把这家企业推向何处？目前还不得而知。
4年积攒的家底
资料显示，2006年底，恒大的土地储备仅仅约600万平方米，2004年到2006年的3年时间的全部销售额不足50亿，但一切从2006年开始发生逆转。2008年初，恒大第一次冲击上市时就披露了其5500万平方米的土地储备。
正是在土地储备的规模上，恒大尝试了一把“行业第一”，而正是这个“第一”向外界传达了恒大非同一般的“体量”。但4年时间内，号称“规模庞大”的恒大却始终业绩平平。数据显示，2006~2009年间，恒大的主营业务收入分别为19亿、31亿、36亿和57亿，平均年增长率为50%。
尤其是2009年，恒大当年实现销售303亿，位列行业前五名，但其结转收入仅有57亿元，净利润仅10亿元，仅为同年合同销售的1/30。毫无疑问，恒大上市之后的第一份财报堪称乏善可陈。
号称民营地产股规模第一的恒大，何以多年来“只赚吆喝不赚钱”？谜底直到近期才得以揭开。该集团的2010年中期业绩报告，终于将其家底露了出来。
该集团披露的数据显示，2010年上半年，集团营业额由去年同期的16.4亿元上升为203.7亿元，同比上升1142.0%；毛利由去年同期的5.5亿元上升为49.5亿元，同比上升800%；净利润由去年同期的5.2亿元上升为25亿元，同比上升380.8%；股东应占利润由去年同期的5亿元上升为23.3亿元，同比上升366%；每股盈利由去年同期的0.04元上升为0.16元，同比上升300%。
按照惯例，每一家刚刚上市的企业，都会在上市前积攒一些“家底”，并且在上市后前两三年时间内实现业绩的爆发性增长。就恒大而言，由于大部分土地是2007~2008年间获得，从施工到销售再到交付，今年集中结转入账已在意料之中。自此，恒大连续多年“重资产、轻盈利”的局面得以改变。
经此一役，恒大不再是一家年营收只有几十亿的“小公司”，而正式跻身盈利与规模相匹配的一线巨头。
难以遏制的扩张冲动
坦率地说，恒大的第一轮扩张不可谓不“艰难”。按照正常的思维，起伏跌宕的经历至少会让恒大的扩张野心稍有收敛，但事实却并非如此。就在刚刚能够完结上一轮债务的同时，恒大马不停蹄地展开了又一轮举债和扩张。
2010年以来，该集团接连两次发行海外优先票据，票面利息高达13%，总融资额度为13.5亿美元，相当于一次大规模的IPO。据该集团透露，接连两番发债的目的，是偿还一部分老的债务，另外则是避免遇到市场调整时出现“资金压力”。
尽管高达13%的发行利率颇受质疑，但对恒大而言，通过发行两笔债务，填补了IPO融资额度的不足，大大缓解了短期债务压力。更为重要的是，如同该集团在过去4年所走的路程一样，大幅举债直接带来规模上的大肆扩张。
该集团中期业绩报道披露的信息显示，截至目前，集团的土地储备总量7238万平方米，73个项目，36个城市。仅仅在上半年，该集团新增项目26个，涉及土地面积2221万平方米。
半年新增土地超过2000万平方米，这在国内房地产行业当中，堪称又一大纪录。2009年是诸多地产巨头跑马圈地颇为显著的年份，但买地量较大的保利地产，也只是全年新增土地约1400万平方米。
有未经确认的消息显示，为了能够实现快速买地，恒大内部出台了“另类”的奖励模式，即各地区分公司的总经理每买一块地，月薪可增长5万元。
小小的一个奖励措施，使得恒大对规模壮大的饥渴程度可见一斑。据悉，该集团目前每年的开工量为2000万平方米，与万科的巨大开工量比较起来，有过之而无不及。
恒大的野心到底有多大？该集团的高层从来不愿公开承认是“超过万科”，但种种迹象却显示，该集团宁肯牺牲利润也要寻求规模的突破，其最终想要的，恐怕正如其名字一般——恒大。
规模的代价
从2006年最早引入投行，到2010年的海外发债，几年时间内，恒大可谓使用了所有它能够用上的融资方式，包括引入基础投资者、IPO、私募股权融资、项目合作、债券。而这一切融资行为的最终目的，便是借助资本的实力打造一艘超级地产航母。
截至目前来看，尽管其间几经波折，但恒大“做大”的目的已经初步实现。但这不意味着它没有付出代价。事实上，在恒大的体量越来越大的同时，其利润率和负债率等财务指标，一直都是其“软肋”。
数据显示，2006~2009年，该集团的税后净利分别为3.2亿、10亿、6.3亿和10亿，而净利率则分别为16%、34%、18%和17%。从净利率表现来看，2007年是恒大表现最为突出的一年，但2008、2009年恢复到正常水平。而到了2010年上半年，尽管集团结转收入超过200亿，净利润达到25亿的历史最高水平，但净利率和毛利率都进一步下降到12%和24%。
另外一方面，大量的长期债券融资虽然换来短期债务压力的缓解以及现金流的充足，但债务规模的增加以及财务成本都将直接稀释掉原本并不算高的利润率。恒大2010年半年报数据显示，截至6月末，集团贷款余额为252.73亿，较年初的141.76亿增加110.97亿，增幅78%。其中，13.5亿美元的海外优先票据利率为13%，这意味着，为这一笔融资每年需支付的利息为1.75亿美元，折合人民币约11亿，相当于其上半年净利润的约45%。
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